訂閱
糾錯
加入自媒體

北交所打新之邦德股份:美國汽車(chē)后市場(chǎng)冷凝器代工廠(chǎng),陷入“增收不增利”困境

2022-05-19 10:09
安福雙
關(guān)注

2022年5月16日晚,邦德股份(838171)發(fā)布公告計劃將于5月19日啟動(dòng)打新,發(fā)行價(jià)格7元每股,計劃發(fā)行2025萬(wàn)股,發(fā)行后總股本對應攤薄后市盈率為24.14倍。公司此次公開(kāi)發(fā)行有開(kāi)源證券等4家戰投機構共認購405萬(wàn)股,占本次發(fā)行份額的20%。

威海邦德散熱系統股份有限公司成立于2008年,公司前身為上海邦德汽車(chē)零部件制造有限公司,由公司創(chuàng )始人吳國良于2004年在上海松江高科技園區投資設立。

公司是一家專(zhuān)注于汽車(chē)后市場(chǎng)熱交換器相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)的專(zhuān)精特新企業(yè),主要產(chǎn)品包括平行流式冷凝器和平行流式油冷器等,廣泛應用于汽車(chē)冷卻系統等熱交換領(lǐng)域。

公司主要產(chǎn)品均用于汽車(chē)車(chē)頭位置的前端冷卻系統模塊,其中冷凝器為公司的主打產(chǎn)品,近三年營(yíng)收占比維持在96%以上。

油冷器占比相對穩定,公司此次募資計劃擴充油冷器產(chǎn)能,預計項目達產(chǎn)后產(chǎn)能占比在8%左右。而隨著(zhù)公司產(chǎn)能的緊缺,加之原下游主要客戶(hù)三星電子調整產(chǎn)品結構導致訂單減少,公司已逐步削減毛利率較低的零部件產(chǎn)品的銷(xiāo)售。

冷凝器是汽車(chē)空調系統必備的核心組件之一,其功能是在汽車(chē)空調系統運轉的過(guò)程中,利用汽車(chē)行駛產(chǎn)生的氣流或制冷系統中配置的風(fēng)扇,吹散制冷劑液化過(guò)程中產(chǎn)生的熱量,從而達到系統制冷的目的。

冷凝器的熱交換性能由冷凝器芯體的結構決定,由于不同車(chē)型給冷凝器留的安裝空間各有差異,所以一般需要針對車(chē)型單獨開(kāi)發(fā),具有“小批量、定制化”特征。另外由于位于汽車(chē)最前端,冷凝器的氣密性在碰撞中很容易被破壞,更換頻率較高。

常見(jiàn)的冷凝器按結構主要分為管片式、管帶式和平行流式三類(lèi),其中平行流式冷凝器從傳導系數、體積、重量、空氣側阻力、制冷器側阻力等方面均占據了很大優(yōu)勢,是目前市場(chǎng)上主流的冷凝器結構。

公司目前已有2000多個(gè)型號的平行流式冷凝器,覆蓋包括 DS、GMC、Jeep、Mini、Ram、Smart、寶馬、奧迪、特斯拉、現代等知名品牌在內的一百多種品牌的多種車(chē)型,且均通過(guò)氣密性能測試,密封性和耐壓性能較好。

雖然新能源汽車(chē)和燃油車(chē)在驅動(dòng)系統的散熱方面存在較大差異,但是在汽車(chē)空調系統上兩類(lèi)車(chē)型工作原理和物理結構大致相同,所以公司的冷凝產(chǎn)品及技術(shù)均可以在新能源汽車(chē)領(lǐng)域使用。

目前公司已開(kāi)發(fā)的新能源汽車(chē)冷凝器共有45種型號,可以適用于特斯拉、奧迪、豐田、雪鐵龍等100余類(lèi)純電動(dòng)或混合動(dòng)力的新能源車(chē)型?紤]新能源汽車(chē)雖然增速快,但起步較晚、市場(chǎng)保有量尚低,所以公司目前新能源汽車(chē)冷凝器型號開(kāi)發(fā)較少。

油冷器一般裝在發(fā)動(dòng)機散熱器的下水室內或變速箱殼外側,加速機油散熱使其保持較低溫度,以減少其熱負荷、提高運轉性能。根據交換介質(zhì)不同分為風(fēng)冷式和水冷式,公司產(chǎn)品屬于風(fēng)冷式油冷器,采用空氣作為介質(zhì)和油進(jìn)行熱交換,具有不局限使用環(huán)境且環(huán)保的特點(diǎn)。

零部件產(chǎn)品以集流管及其組件為主,是制冷系統的通用組件。既能作為公司主要產(chǎn)品的一部分,也能單獨對外銷(xiāo)售,外銷(xiāo)主要用于家用空調制冷領(lǐng)域。從該產(chǎn)品近年來(lái)的營(yíng)收占比來(lái)看,逐漸以公司自用為主。

冷凝器和油冷器均主要由鋁和鋁合金構成,主要原材料包括鋁桿、鋁型材、鋁箔、鋁扁管等,鋁屬于大宗商品,價(jià)格隨行就市。公司原材料中鋁占比在64%以上,鋁價(jià)變動(dòng)對公司成本影響較大。2021年至今鋁價(jià)整體呈大幅上漲態(tài)勢,直接導致公司采購成本上升。

公司前五大供應商采購占比較高,2021年達70.94%。與同行相比公司采購占比集中度較高,主要因公司產(chǎn)品種類(lèi)相對單一,原材料種類(lèi)少,導致公司采購占比相對較高。由于鋁制原材料市場(chǎng)總量較大,供應充足,公司不存在單一供應商依賴(lài)。

公司在銷(xiāo)售上主要以出口為主,內銷(xiāo)為輔,海外主要客戶(hù)集中在北美州和歐洲地區。從各地區的銷(xiāo)售占比來(lái)看,北美市場(chǎng)占比呈下降趨勢,歐洲和亞洲占比逐漸上升。

主要因受中美貿易摩擦和美元匯率波動(dòng)影響,公司主動(dòng)降低美國市場(chǎng)銷(xiāo)售占比,加大對歐洲和國內市場(chǎng)的開(kāi)拓力度。

目前公司已與部分國內客戶(hù)開(kāi)展合作,但由于規模相對較小,短期內尚未直接體現在公司的營(yíng)收增長(cháng)上。從獲取訂單的方式來(lái)看,公司國內新客戶(hù)主要通過(guò)客戶(hù)推薦獲得,主動(dòng)業(yè)務(wù)拜訪(fǎng)較少,可能與公司產(chǎn)能不足有關(guān)。公司計劃此次產(chǎn)能擴張后,加大在國內的營(yíng)銷(xiāo)力度。

由于公司銷(xiāo)售市場(chǎng)以美國為主,所以近年來(lái)受貿易摩擦等因素影響很大,導致公司盈利能力下滑。如在不考慮其他因素影響的情況下,2021年美元貶值導致冷凝器平均售價(jià)較2020年度降低8.19元/臺。

另外為降低美國加征關(guān)稅對業(yè)績(jì)的影響,公司主動(dòng)降低產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格,說(shuō)明公司對下游缺乏議價(jià)權。加之上游鋁制原材料價(jià)格大幅上漲,綜合導致公司毛利率逐年下滑?梢(jiàn)公司經(jīng)營(yíng)外部不利因素較多,業(yè)績(jì)存在較大的不確定性。

公司主攻汽車(chē)后市場(chǎng),客戶(hù)主要為大型汽車(chē)零部件分銷(xiāo)商,如美國 Keystone 公司、荷蘭 NRF 公司、美國 PRP 公司、美國 OSC 公司等全球知名零部件分銷(xiāo)商,下游銷(xiāo)售渠道健全且采購需求穩定。

2021年公司前五大客戶(hù)營(yíng)收占比為52.32%,整呈下降趨勢,不存在大客戶(hù)依賴(lài)。公司近年新增大客戶(hù)主要是老客戶(hù)推薦,說(shuō)明公司在行業(yè)內口碑不錯,有一定的知名度。

汽車(chē)后市場(chǎng)面向的終端用戶(hù)是已擁有汽車(chē)的消費者,市場(chǎng)規模主要取決于兩個(gè)因素:汽車(chē)保有量,保有量越高需要采購汽車(chē)后市場(chǎng)服務(wù)的基數越大;汽車(chē)平均車(chē)齡,同等汽車(chē)保有量下,使用壽命越長(cháng)采購汽車(chē)售后服務(wù)的概率和頻率也就越大。所以汽車(chē)后市場(chǎng)規模的不斷增加,主要是由于汽車(chē)保有量的增長(cháng)以及汽車(chē)平均車(chē)齡上漲導致的維修保養支出增加。

全球汽車(chē)市場(chǎng)中美國發(fā)展歷史較長(cháng),售后維修市場(chǎng)也較為發(fā)達。2019年美國汽車(chē)平均車(chē)齡為11.8年,千人汽車(chē)保有量為837輛,是世界千人汽車(chē)保有量最多的國家。

根據交通部數據顯示,美國汽車(chē)總保有量從2010年的2.42億輛上升至2019年的2.68億輛,年復合增速為1.14%。對應汽車(chē)后市場(chǎng)從2010年的2000億美元增長(cháng)至2019年的2800億美元左右,年復合增速為3.81%。

相較而言中國的汽車(chē)后市場(chǎng)具有起步晚、增速高的特點(diǎn)。2019年我國全部汽車(chē)平均車(chē)齡為6.2年,約占美國的一半,根據華泰證券測算,預計2030年將逐步增加至8.7年。2019年我國千人汽車(chē)保有量為173輛,也遠低于美歐等國?梢(jiàn)與發(fā)達國家相比,我國仍處于汽車(chē)消費的發(fā)展期,未來(lái)國內汽車(chē)后市場(chǎng)具有較大的增長(cháng)空間。


國家統計局數據顯示,我國汽車(chē)保有量從2010年的9086萬(wàn)輛增長(cháng)至2020年的28087萬(wàn)輛,年復合增速為11.95%,已超越美國成為全球最大汽車(chē)保有量市場(chǎng)。同時(shí)根據汽車(chē)后市場(chǎng)協(xié)會(huì )數據顯示,2019年我國汽車(chē)后市場(chǎng)規模達到13,327億元,同比增速11.47%。隨著(zhù)平均車(chē)齡和人均保有量的不斷提升,預計這一增速有望繼續保持。

全球汽車(chē)熱交換器市場(chǎng)主要以日本電裝(Denso)、德國馬勒(MAHLE)、法國法雷奧(Valeo)、韓國翰昂(Hanon)、德國貝洱(Behr)、日本康奈克(CalsonicKansei)、美國德?tīng)柛#―elphi)等自有品牌公司為主,其產(chǎn)品主要以散熱器和乘用車(chē)空調為主,占據汽車(chē)熱交換器市場(chǎng)的絕大部分份額。

根據EVSales的數據,電裝、翰昂、馬勒、法雷奧四大巨頭在2019年的全球汽車(chē)熱交換器市場(chǎng)份額超過(guò)70%?梢(jiàn)在國際市場(chǎng)上,該行業(yè)集中度較高,呈現多寡頭競爭局面。

國內熱交換器行業(yè)起步較晚,國內企業(yè)的技術(shù)多為引入國外核心技術(shù)進(jìn)行國產(chǎn)化改造,在技術(shù)創(chuàng )新方面上尚不能完全獨立。目前我國汽車(chē)熱交換器行業(yè)集中度較低,企業(yè)數量小而多,行業(yè)內具有規模優(yōu)勢的企業(yè)相對較少。

行業(yè)總體競爭態(tài)勢表現為大型汽車(chē)集團下屬的熱交換器生產(chǎn)企業(yè)與專(zhuān)業(yè)性熱交換器生產(chǎn)企業(yè)之間的競爭,大集團下屬企業(yè)具有內部訂單優(yōu)勢,而專(zhuān)業(yè)企業(yè)則主要依靠自身的產(chǎn)品質(zhì)量、技術(shù)實(shí)力和成本優(yōu)勢占據一定市場(chǎng)份額。

由于公司產(chǎn)品種類(lèi)較為細分,同行可比公司中還沒(méi)有與公司產(chǎn)品和銷(xiāo)售市場(chǎng)相似度高的上市公司,考慮與公司產(chǎn)品和經(jīng)營(yíng)模式的可比性,選取騰龍股份(603158)、東箭科技(SZ.300978)、松芝股份(SZ.002454)、銀輪股份(SZ.002126)作為公司可比上市公司。以上企業(yè)均處于汽車(chē)零部件領(lǐng)域,其中東箭科技與公司都屬于汽車(chē)后裝市場(chǎng),且均以外銷(xiāo)為;其余三家屬于汽車(chē)前裝市場(chǎng),銷(xiāo)售市場(chǎng)主要在國內。

整體對比來(lái)看,公司營(yíng)收規模小,技術(shù)實(shí)力相對較弱,但公司在細分領(lǐng)域內具有一定優(yōu)勢。公司的冷凝器產(chǎn)品在美國市場(chǎng)占有率約為20%,全球市場(chǎng)占有率在7.59%到11.39%之間,冷凝器產(chǎn)品均占主要客戶(hù)采購總額的50%以上,屬于下游客戶(hù)的核心供應商。

近年來(lái)公司研發(fā)費率整體呈下降趨勢,但仍高于行業(yè)平均水平,并與哈爾濱工業(yè)大學(xué)(威海)開(kāi)展校企合作。截至2021年末公司員工人數為435人,其中技術(shù)人員占比14.02%,且核心技術(shù)人員均持有公司股份。截至目前公司擁有專(zhuān)利46項,其中發(fā)明專(zhuān)利4項。

公司實(shí)控人為創(chuàng )始人吳國良,曾任威海市區日豐進(jìn)口汽車(chē)修配廠(chǎng)負責人,其通過(guò)直接及間接方式合計控制公司90.12%的股份,股權高度集中。公司歷史上累計融資5800萬(wàn)元,現金分紅合計1.07億,可見(jiàn)公司確實(shí)賺到了錢(qián)。

2019-2021年公司毛利率分別為42.04%、39.07%和31.05%,雖然整體呈下滑趨勢,但仍高于同行業(yè)22.83%的平均水平。同時(shí)公司的銷(xiāo)售費用率也比同行低很多,使得公司凈利率也比同行要高。

一方面因為汽車(chē)后主要采用ODM模式,市場(chǎng)毛利率一般高于采用OEM模式的前裝市場(chǎng),所以公司毛利率水平和東箭科技差不多;一方面公司主要推過(guò)展會(huì )和老客戶(hù)推薦獲取新客戶(hù),市場(chǎng)開(kāi)發(fā)費用低。

2019-2021年公司營(yíng)業(yè)收入分別為2.05億、1.55億和2.31億,年復合增速為6.15%;扣非凈利率為4532萬(wàn)、3002萬(wàn)和3456萬(wàn),不增反降。原因是公司從2020年開(kāi)始毛利率和凈利率都有較大下滑。推測是因為原材料和海外運費成本這兩年一直在上漲,公司無(wú)法向下游轉移。

2020年業(yè)績(jì)大幅下滑主要是受疫情影響,隨著(zhù)疫情防控進(jìn)入常態(tài)化2021年有所好轉。公司營(yíng)收近年來(lái)增速一般,扣非凈利潤更是增長(cháng)緩慢,一方面因為公司主要銷(xiāo)售市場(chǎng)美國的汽車(chē)后市場(chǎng)發(fā)展相對成熟,行業(yè)規模增速較慢;一方面因為公司外部不確定因素較多,綜合導致業(yè)績(jì)波動(dòng)較大。

公司資產(chǎn)負債率低,賬上有高額投資現金,財務(wù)狀況穩健。2021年經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流與之前相比下滑明顯,主要因為原材料漲價(jià)使得公司對上游現金支付增加,同時(shí)應收賬款也有明顯增長(cháng)導致。

2019年公司主要客戶(hù)美國 SPI 公司因經(jīng)營(yíng)不善破產(chǎn),導致公司136萬(wàn)的應收款無(wú)法收回。說(shuō)明公司下游客戶(hù)質(zhì)量雖然整體很高,但仍存在一定的應收賬款回收風(fēng)險。

公司此次募集資金主要用于擴充熱交換器產(chǎn)能和新建研發(fā)中心,其中熱交換器數字化生產(chǎn)項目(一期)建成后擬新增 140 萬(wàn)臺/年的熱交換器產(chǎn)品產(chǎn)能,包括冷凝器產(chǎn)能 118 萬(wàn)臺/年、油冷器產(chǎn)能 22 萬(wàn)臺/年。研發(fā)中心主要是為公司新增研發(fā)場(chǎng)地和研發(fā)設備,以提高公司產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和工藝優(yōu)化能力。

公司主要產(chǎn)品冷凝器和油冷器由于生產(chǎn)工序相似生產(chǎn)設備多為共用設備,其中釬焊爐為生產(chǎn)工序中的瓶頸設備,以其產(chǎn)能作為公司主要產(chǎn)品產(chǎn)能。整體來(lái)看,除2020年受疫情影響外,其它年份均是滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)。截至2021年末公司尚未生產(chǎn)的在手訂單合計92.31萬(wàn)臺,占全年產(chǎn)能的50%以上。因此,此次產(chǎn)能擴張具備合理性。

熱交換器數字化生產(chǎn)項目(一期)建設周期為3年,計劃在第三年年末正式投產(chǎn)。按照公司2021年的主要產(chǎn)品平均單價(jià)(冷凝器134.55元/臺,油冷器92.05元/臺)測算,預計項目滿(mǎn)產(chǎn)滿(mǎn)銷(xiāo)給公司帶來(lái)每年新增收入1.79億元。樂(lè )觀(guān)估計公司在2025年實(shí)現滿(mǎn)產(chǎn)滿(mǎn)銷(xiāo),按照2021年15.75%的凈利率計算,預計2025年公司實(shí)現凈利潤6459萬(wàn),年復合增速為15.42%。

總結:公司作為全球汽車(chē)冷凝器最大的制造企業(yè)之一,在行業(yè)內具備一定的品牌知名度,下游客戶(hù)質(zhì)量高且穩定。但由于公司主要市場(chǎng)在美國,近年來(lái)受中美貿易摩擦和美元匯率波動(dòng)雙重影響,盈利能力波動(dòng)較大。同時(shí)上游鋁制原材料大幅漲價(jià),下游為維系大客戶(hù)又主動(dòng)降價(jià),利潤空間不斷被壓縮,綜合導致公司增收不增利。

長(cháng)期來(lái)看,美國汽車(chē)后市場(chǎng)已經(jīng)相對成熟,市場(chǎng)空間增長(cháng)緩慢,如果公司繼續將美國作為主要市場(chǎng),未來(lái)發(fā)展不容樂(lè )觀(guān),逐漸將銷(xiāo)售市場(chǎng)轉移到國內也許是個(gè)更好的選擇。

估值方面,同行業(yè)可比上市公司平均市盈率(TTM)為46.21倍,其中東箭科技市盈率(TTM)更是高達66.37倍,其主要產(chǎn)品包括車(chē)載互聯(lián)智能機電系統產(chǎn)品,屬于汽車(chē)電子概念股,市場(chǎng)給的估值高,不具有參考性。

公司此次發(fā)行攤薄后市盈率為24.14倍,綜合考慮公司發(fā)展前景和當前市場(chǎng)整體估值水平,這個(gè)估值并不便宜,有一定的破發(fā)幾率。但公司流通盤(pán)小,此次發(fā)行后流通股占總股本也才17%,剔除機構認購的405萬(wàn)股的限售股后,上市后流通市值為1.14億,不排除被資金炒作情形。

特別說(shuō)明:文章中的數據和資料來(lái)自于公司財報、券商研報、行業(yè)報告、企業(yè)官網(wǎng)、公眾號、百度百科等公開(kāi)資料,本人力求報告文章的內容及觀(guān)點(diǎn)客觀(guān)公正,但不保證其準確性、完整性、及時(shí)性等。文章中的信息或觀(guān)點(diǎn)不構成任何投資建議,投資人須對任何自主決定的投資行為負責,本人不對因使用本文內容所引發(fā)的直接或間接損失負任何責任。

       原文標題 : 北交所打新之邦德股份:美國汽車(chē)后市場(chǎng)冷凝器代工廠(chǎng),陷入“增收不增利”困境

聲明: 本文由入駐維科號的作者撰寫(xiě),觀(guān)點(diǎn)僅代表作者本人,不代表OFweek立場(chǎng)。如有侵權或其他問(wèn)題,請聯(lián)系舉報。

發(fā)表評論

0條評論,0人參與

請輸入評論內容...

請輸入評論/評論長(cháng)度6~500個(gè)字

您提交的評論過(guò)于頻繁,請輸入驗證碼繼續

暫無(wú)評論

暫無(wú)評論

文章糾錯
x
*文字標題:
*糾錯內容:
聯(lián)系郵箱:
*驗 證 碼:

粵公網(wǎng)安備 44030502002758號