長春高新正主動求變。

一方面，面對宏觀環(huán)境與競爭格局的變化，其主動對生長激素業(yè)務(wù)戰(zhàn)略進(jìn)行調(diào)整；另一方面，高強度研發(fā)投入繼續(xù)加碼：

上半年公司研發(fā)投入達(dá)13.35億元，同比增長17.32%，相較于2021年的增幅已超2倍，半年度研發(fā)投入規(guī)模創(chuàng)下歷史新高。

上述動作，雖可能在短期內(nèi)對收入、利潤產(chǎn)生影響，但實際上并未妨礙長春高新經(jīng)營質(zhì)量的提升。畢竟，評價一家創(chuàng)新藥企的經(jīng)營質(zhì)量，核心維度可分為兩類：

財務(wù)業(yè)績與創(chuàng)新業(yè)績。其中，財務(wù)業(yè)績是企業(yè)過往經(jīng)營成果的體現(xiàn)，代表“過去”；創(chuàng)新業(yè)績則關(guān)乎管線布局、技術(shù)突破與未來增長空間，代表“未來”。

我們也能看到，通過持續(xù)的研發(fā)投入與戰(zhàn)略布局，長春高新核心子公司金賽藥業(yè)早已完成從“單產(chǎn)品”到“多產(chǎn)品”、從“單領(lǐng)域”到“多領(lǐng)域”的轉(zhuǎn)型突破。這些創(chuàng)新布局的成果，不僅將成為金賽藥業(yè)的業(yè)績增量，更有望成為中國創(chuàng)新藥出海的主力資產(chǎn)。

事實上，變化已在發(fā)生：在收入層面，公司即將進(jìn)入由“生長激素、創(chuàng)新藥收入、海外BD”三駕馬車驅(qū)動的新節(jié)點。

從這個角度來看，市場早該跳出“僅看生長激素”的固有視角，以更長遠(yuǎn)、更全面的維度重新審視長春高新的價值：

既要認(rèn)可其財務(wù)業(yè)績的穩(wěn)健性，更要看到創(chuàng)新業(yè)績所鋪墊的未來潛力。

在財報發(fā)布后，長春高新股價漲停，相信市場也已逐漸看到這一點。

/ 01 /從生長激素，到三駕馬車

最新的半年報，讓市場明確看到一點：長春高新子公司金賽藥業(yè)的“三駕馬車”增長格局已呼之欲出。

首先，生長激素作為基石業(yè)務(wù)，仍具備極強的穩(wěn)健性。盡管面對競爭、宏觀因素等挑戰(zhàn)，短期內(nèi)采取“以價換量”策略，但考慮到其適應(yīng)癥拓展?jié)摿ι形瘁尫�，且公司在該領(lǐng)域的護城河不可動搖，因此生長激素仍是公司極具價值的“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)。

其次，創(chuàng)新藥收入作為第二架馬車，正強勢來襲。

6月份，IL-1單抗伏欣奇拜單抗（GenSci048）已獲批上市，堪稱“確定性與想象力雙擊”。

確定性來自痛風(fēng)市場的明確前景。

一方面，作為革命性新療法，其治療地位突出。相較于傳統(tǒng)激素等藥物的作用機理，伏欣奇拜單抗通過精準(zhǔn)靶向阻斷IL-1炎癥通路起效，具備長期控制、快速強效、安全放心三大臨床優(yōu)勢。尤其值得注意的是，臨床數(shù)據(jù)顯示，伏欣奇拜單抗單次給藥即可快速起效，6-72小時鎮(zhèn)痛效果與激素相當(dāng)，6個月內(nèi)首次復(fù)發(fā)風(fēng)險降87%；也就是說患者一年僅需注射兩針，即可實現(xiàn)全年痛風(fēng)控制，臨床價值極具顛覆性。

另一方面，競爭格局極為良好。從目前進(jìn)展來看，伏欣奇拜單抗領(lǐng)先競爭對手至少2個“國談身位”，醫(yī)保獨占性為產(chǎn)品放量提供了有力支撐。

而痛風(fēng)作為大眾疾病，市場規(guī)模向來可觀。有行業(yè)人士認(rèn)為，預(yù)計到2030年，中國痛風(fēng)藥物市場規(guī)模將達(dá)108億元。龐大的市場規(guī)模疊加產(chǎn)品自身的強競爭力，為伏欣奇拜單抗的長期持續(xù)放量提供了保障。

與此同時，伏欣奇拜單抗的潛力不止于痛風(fēng)，還可能涵蓋內(nèi)膜異位癥等高價值領(lǐng)域。這也意味著，其未來銷售峰值將極為可觀。

除了伏欣奇拜單抗，金賽藥業(yè)其他創(chuàng)新產(chǎn)品也在逐步兌現(xiàn)價值。例如，用于改善腫瘤患者食欲的美適亞，可直接增強患者體質(zhì)、延長OS（總生存期），臨床價值顯著且為獨家產(chǎn)品；女性健康領(lǐng)域的長效促泡素也將進(jìn)入放量期。

今年，金賽藥業(yè)共有4個創(chuàng)新藥參與國談，是國內(nèi)參與國談創(chuàng)新藥數(shù)量最多的藥企之一。這也意味著，從明年開始，創(chuàng)新藥有可能成為金賽藥業(yè)收入增速最高的板塊。

而BD將成為金賽藥業(yè)的第三駕馬車，構(gòu)成公司發(fā)展的“硬邏輯”。正如上文所述，在穩(wěn)固基石業(yè)務(wù)的同時，金賽藥業(yè)已實現(xiàn)從“單產(chǎn)品”到“多產(chǎn)品”、“單領(lǐng)域”到“多領(lǐng)域”的轉(zhuǎn)型突破。如下圖所示，其管線布局已覆蓋內(nèi)分泌代謝，免疫和呼吸（涵蓋風(fēng)濕、皮膚、IBD、腎臟、眼科、神經(jīng)）、腫瘤、女性健康等多個領(lǐng)域，且每個領(lǐng)域均構(gòu)建了產(chǎn)品矩陣，形成多維度、立體化的研發(fā)與產(chǎn)品體系。

作為管線數(shù)量、質(zhì)量僅次于恒瑞醫(yī)藥的企業(yè)，金賽藥業(yè)的管線實力為其出海業(yè)務(wù)提供了強力支撐。此外，公司的BD邏輯清晰，不以“做BD”為目的，而是以“創(chuàng)造價值”為核心。

對于BD策略方面，長春高新集團總經(jīng)理、金賽藥業(yè)創(chuàng)始人總經(jīng)理、首席科學(xué)家金磊博士表示：

少數(shù)1期項目若前景明確，會推進(jìn)BD；但大部分BD項目不做“青苗轉(zhuǎn)讓”，會推進(jìn)至2期臨床，少數(shù)甚至?xí)�完�?期臨床后再轉(zhuǎn)讓�？傮w而言，公司會先確認(rèn)項目具備成藥潛力，再啟動BD，且轉(zhuǎn)讓價格清晰，能為公司帶來可觀的轉(zhuǎn)讓收入與里程碑收入。

在金磊的預(yù)期中，隨著“三駕馬車”全面啟動，金賽藥業(yè)的核心盈利將逐步從國內(nèi)拓展至國際。

/ 02 /每年2-3個NDA，后勁十足

確實，從創(chuàng)新業(yè)績來審視金賽藥業(yè)的價值，不難得出一個結(jié)論：兌現(xiàn)三駕馬車的邏輯清晰，后勁十足。

金賽藥業(yè)不止靠布局領(lǐng)域的數(shù)量堆砌，更核心的支撐在于“質(zhì)量”——即各領(lǐng)域產(chǎn)品的硬實力：

在每個賽道上，金賽藥業(yè)都屬于全球首創(chuàng)（FIC）或者同類最佳（BIC）選手，堪稱國內(nèi)乃至全球范圍內(nèi)該領(lǐng)域的有力競爭者之一。

以免疫和呼吸領(lǐng)域為例，伏欣奇拜單抗之外，金賽藥業(yè)已有多個具備競爭力的超級單品浮出水面：

PD-1激動劑GenSci120注射液，是全球進(jìn)度領(lǐng)先的產(chǎn)品之一，目前已獲得4項適應(yīng)癥的臨床批件；

APRIL/BAFF雙重抑制劑GenSci136，則展現(xiàn)出BIC潛力：一方面，依托分子差異化設(shè)計，其對人體內(nèi)源性APRIL的阻斷效果優(yōu)于所有競品，有望成為IgA腎�。↖gAN）的最佳治療藥物；另一方面，使用便捷性更優(yōu)，支持皮下注射，每四周一次。公司預(yù)計，該產(chǎn)品將于12月份提交IND。

而這樣的全球競爭力，并非僅存在于免疫和呼吸領(lǐng)域。在腫瘤賽道，金賽藥業(yè)的布局同樣展現(xiàn)出“對標(biāo)全球、行業(yè)領(lǐng)先”的特質(zhì)，手握多款重磅小分子藥物：

GenSci122作為潛在同類最佳的KIF18A小分子抑制劑，全球進(jìn)度位列前三。相較于競品，其在療效與安全性上均展現(xiàn)出更優(yōu)表現(xiàn)；

GenSci128針對攜帶P53Y220C突變多瘤種, 同樣具備同類最優(yōu)潛力，不僅全球進(jìn)度前三，臨床效果亦十分突出——數(shù)據(jù)顯示，僅需四分之一的劑量即可達(dá)到與競品類似的療效，且可能對顱內(nèi)轉(zhuǎn)移病灶有效；

GenSci145作為新一代PI3K突變抑制劑，對野生型PI3K的選擇性倍數(shù)為同類最佳，超過30倍，由此展現(xiàn)出更優(yōu)的療效與安全性，中樞神經(jīng)系統(tǒng)（CNS）滲透性也大幅提升，為腫瘤腦轉(zhuǎn)移提高治療方案，預(yù)計2026年Q1啟動I期臨床。

此外，被市場忽視的一點是，金賽藥業(yè)還是全球下一代ADC——雙抗ADC領(lǐng)域的第一梯隊成員。目前，全球首創(chuàng)的EGFR/HER2雙抗ADC藥物GenSci139、同類最優(yōu)（BIC）的FR雙表位抗體ADC藥物GenSci140、同類最佳的B7H3/PSMA雙抗ADC藥物GenSci143均在加速推進(jìn)臨床，臨床前數(shù)據(jù)均顯示出優(yōu)越的抗腫瘤活性。

在女性健康領(lǐng)域，金賽藥業(yè)同樣具備諸多看點。

例如，具有全球首創(chuàng)潛力的NK3R拮抗劑GenSci074，瞄準(zhǔn)絕經(jīng)期血管舒縮癥（潮熱）的未滿足需求，目前4項聯(lián)合主要終點均實現(xiàn)全面獲益，且安全性突出，沒有目前國際上同靶點獲批產(chǎn)品的肝臟或神經(jīng)系統(tǒng)副作用問題。GenSci074正在開展III期臨床，該藥物有望解決全球8億女性的絕經(jīng)潮熱問題，市場潛力超20億美元；

而GenSci142是一款通過AI設(shè)計、非傳統(tǒng)抗生素類殺菌藥物，通過選擇性快速殺滅加德納菌（細(xì)菌性炎的主要病原體）來治療細(xì)菌性炎，此種治療的耐藥風(fēng)險極低，還對甲硝唑耐藥感染（90%的耐藥比例）有效，有望解決臨床耐藥性的痛點。

更重要的是，經(jīng)過長期布局，金賽藥業(yè)當(dāng)前的管線梯隊層次感清晰。目前，公司處于臨床3期研究及已提交NDA的管線，共涉及8個分子、11個適應(yīng)癥；公司預(yù)計，至2025年底，將有12個新分子、2個新增適應(yīng)癥處于IND至臨床2期的創(chuàng)新分子管線中。

這一管線布局也保障了公司創(chuàng)收與BD的可持續(xù)性。金磊預(yù)計，接下來公司將保持每年2-3個NDA的申報節(jié)奏。

顯然，隨著研發(fā)布局進(jìn)入收獲期，金賽藥業(yè)的發(fā)展后勁，正愈發(fā)強勁。

/ 03 /底層邏輯，全能的研發(fā)體系

金賽藥業(yè)的創(chuàng)新業(yè)績超出市場預(yù)期，實則并非偶然。

背后的關(guān)鍵支撐有兩點：一方面是企業(yè)的進(jìn)取心與戰(zhàn)略前瞻性，并未沉溺于生長激素業(yè)務(wù)的現(xiàn)有成功，而是早早著眼未來，通過持續(xù)布局筑牢如今的領(lǐng)先地位；另一方面，其創(chuàng)新并非盲目突破，而是先潛心夯實“地基”，構(gòu)筑起覆蓋全鏈條的全能研發(fā)體系。

首先，金賽藥業(yè)已成為行業(yè)內(nèi)研發(fā)技術(shù)平臺布局最全面的企業(yè)之一。如下圖所示，公司以AI為核心驅(qū)動力，精準(zhǔn)靶向創(chuàng)新藥為目標(biāo)，已打造從ADC、小核酸、多功能分子到TCE的一系列核心技術(shù)平臺，形成覆蓋多技術(shù)路徑的創(chuàng)新底座。

這些技術(shù)平臺的價值，體現(xiàn)在兩大維度：

其一，是“領(lǐng)跑全球藥物研發(fā)”的能力。ADC、多功能分子、小核酸、長效緩釋、核藥均為當(dāng)前全球醫(yī)藥研發(fā)的熱門領(lǐng)域，而金賽藥業(yè)在這些方向已提前完成布局與技術(shù)積累，為對標(biāo)國際前沿、領(lǐng)跑行業(yè)創(chuàng)新奠定了基礎(chǔ)。

其二，是AI驅(qū)動，精準(zhǔn)靶向的差異化價值。

一方面，AI顯著提升了研究效率與成功概率。例如小分子技術(shù)平臺在AI加持下，6個月即可完成分子驗證；小核酸分子的篩選與設(shè)計環(huán)節(jié)，AI助力下活性預(yù)測成功率提升至20%。

另一方面，各技術(shù)平臺均針對性解決現(xiàn)有藥物開發(fā)痛點。比如ADC平臺以高度穩(wěn)定的親水linker為核心，攻克了當(dāng)前ADC藥物穩(wěn)定性不足、血液毒性大的難題，同時提升了成藥性，降低開發(fā)成本；蛋白藥物長效控釋技術(shù)，則通過對目標(biāo)蛋白/多肽的深刻理解，采用多種技術(shù)組合，實現(xiàn)藥物的長效化與控釋，顯著改善了傳統(tǒng)蛋白藥物半衰期短、給藥頻繁、藥效波動大、安全風(fēng)險高等普遍存在問題。

依托AI驅(qū)動的核心技術(shù)平臺，金賽藥業(yè)不僅具備開發(fā)FIC管線的能力，更擁有打造BIC管線的硬實力，能從多維度創(chuàng)造臨床與產(chǎn)品商業(yè)價值。

此外，金賽藥業(yè)的研發(fā)體系，不止于強大的早期研發(fā)能力，更有兩大核心優(yōu)勢加持：

一是高度確定性的選品邏輯。聚焦兩大方向：在現(xiàn)有優(yōu)勢領(lǐng)域拓展BIC產(chǎn)品，鞏固核心賽道競爭力；在高價值新領(lǐng)域精準(zhǔn)布局，打開增長空間。逐步聚焦中美高發(fā)病和疾病負(fù)擔(dān)嚴(yán)重的疾病，實現(xiàn)高BD預(yù)期和海外授權(quán)價值的實現(xiàn)。

二是穩(wěn)健現(xiàn)金流供應(yīng)下的頂尖臨床開發(fā)能力。無論是臨床方案設(shè)計還是執(zhí)行效率，金賽藥業(yè)均處于國內(nèi)絕對領(lǐng)先水平——伏欣奇拜單抗之所以能在競爭中，部分原因便得益于這一能力，其3期臨床開發(fā)進(jìn)度比競爭對手快3個月。而這一優(yōu)勢，也將持續(xù)賦能其他管線的開發(fā)，加速創(chuàng)新成果落地。

對金賽藥業(yè)而言，當(dāng)前正逐步復(fù)制過往的成功經(jīng)驗，未來將呈現(xiàn)“裂變”式發(fā)展：隨著研發(fā)體系愈發(fā)成熟，管線孵化速度會不斷加快。從這個角度來看，金賽藥業(yè)的“星辰大海”，才剛剛拉開序幕。

/ 04 /創(chuàng)新藥龍頭不再低調(diào)，估值體系重塑一觸即發(fā)

到底如何評價金賽藥業(yè)？

過去，市場更多是認(rèn)為，金賽藥業(yè)只是生長激素的龍頭企業(yè)，在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的存在感并不強。但實際上，這顯然是很大的誤解，目前其呈現(xiàn)出來的轉(zhuǎn)型敘事，已非如此。

業(yè)務(wù)層面，金賽藥業(yè)已成功完成轉(zhuǎn)型。從依賴單一生長激素業(yè)務(wù)，邁入 “三駕馬車” 驅(qū)動、多元業(yè)務(wù)共生共長的新階段。正如金磊所言，“該有的武器都有了，開始進(jìn)入新階段了”。

定位層面的變化同樣顯著。它不再是僅以婦兒健康為優(yōu)勢的藥企，而是徹底轉(zhuǎn)型為以創(chuàng)新藥研發(fā)為核心、持續(xù)推動新藥上市的創(chuàng)新藥企；也不止于“中國公司”，而是朝著“成為AI精準(zhǔn)靶向創(chuàng)新藥全球領(lǐng)先者”邁進(jìn)，堪稱未來有望成長為MNC的中國藥企之一。

這些變化，讓過去 “單一錨定生長激素” 的估值邏輯，完全無法匹配其當(dāng)前發(fā)展階段。但顯然，市場過去并未充分意識到這一點。此前對長春高新的估值體系，仍主要錨定在生長激素的業(yè)績預(yù)期上，未能充分納入其創(chuàng)新布局的長期價值。

不過，這種偏見不會長期存在。金賽藥業(yè)的硬實力不允許它低調(diào)，相信后續(xù)每一份財報，都將持續(xù)佐證“三駕馬車”的扎實性。

可以說，圍繞長春高新的估值體系重塑已箭在弦上、一觸即發(fā)。當(dāng)下資本市場的 “躁動”，或許還只是個開始。

       原文標(biāo)題 : 早該換個視角看長春高新了